净亏损难挡市值攀升，Minimax进入加速增长期

一、财报现状分析：营收增长，实际净亏损同比有所收窄

2026年3月2日，Minimax发布了2025全年的财务报告。截至2025年底，实现营收7,903.8万美元，同比增长158.9%。随着AI市场的加速发展，Minimax、智谱等企业的财务表现备受市场关注。

结合Minimax招股书披露的公开数据，企业于近三年来营收快速增长，虽2025年增速同比放缓，但仍实现倍数级提升。一方面，Minimax拥有全模态的研发能力，围绕M系列模型，搭建了语言、视频、音乐、语音等具备强竞争力的模型，市场份额持续攀升；另一方面，to C端同样为Minimax快速发展的核心推动力，其旗下的商业应用产品正在持续拓宽市场，获得用户认可。我们预测，2026年将是Minimax业务发展的重要年份，企业营收将持续增长。

从净利润维度来看，Minimax当下仍面临着亏损，2025年因企业上市后的估值持续增加，Minimax优先股录得重大重新计量亏损，以致金融负债公允价值亏损同比增长至15.9亿美元，剔除这部分后，经调整净亏损约为2.8亿美元，同比有所收窄。各类成本中，研发开支是Minimax需要支付的主要部分，2025年其研发开支达2.53亿美元，同比增长33.9%，研发开支的投入也为Minimax构筑了稳定的护城河，保证其基础模型的逐步迭代和成长。长期来看，Minimax已初步实现了对亏损的控制，未来有望实现扭亏为盈。

二、业务现状解读： 双端业务快速发展，海外市场需求提升

Minimax的业务主要由二大产品分部构成：AI原生产品、开放平台及其他基于AI的企业服务，即to c、to b的两条业务线。其中，基于用户的参与度提升以及付费意愿的增强，Minimax AI原生产品的收入稳步增长，2025年该部分收入达5,307.5万美元，同比增长143.4%；另一方面，企业对Minimax旗下模型的付费意愿也在显著提升，该部分收入于2025年达2,596.3亿元，同比增长197.8%。

在语言模型方面，公司的核心产品包括MiniMax M 2.7、M2.5、M2.1、M2等文本模型系列；在视频生成领域，海螺AI（Hailuo AI）已成为全球视频生成领域的核心基础设施之一；语音模型Speech 2.8支持超过40种语言，实现超低延时实时交互，且使用价格与单独调用模型相比可节省多达 20%；音乐模型Music 2.5则实现了更复杂的情感表达与更长时长的输出，纯音乐创作能力具备独特性。

技术架构层面，MiniMax采用了MoE（Mixture of Experts，混合专家模型）架构与Linear Attention（线性注意力）机制的组合，在推理阶段的MFU超过75%，显著高于行业平均水平。在此架构之下，Minimax最新的M2.7模型能够在拥有超4,000亿参数的情况下，将推理成本下降40%，更便宜且好用的模型也帮助Minimax快速抢占市场份额，稳居调用榜前列。

在商业应用层面，MiniMax确立了"模型即产品"的战略，形成了to c（面向消费者）、to p（面向专业用户）和to b（面向企业）三条业务线并行的格局。面向消费者的AI原生产品包括海螺AI、Talkie/星野（情感陪伴应用）和MiniMax Agent，累计服务全球超过2.36亿个人用户，覆盖200多个国家和地区。

从地区分布来看，Minimax的主要收入来源为海外市场，截止2025年底，Minimax海外地区收入达5,766.3万美元，占到企业整体营收的73%、该比例提升了3.2个百分点。我们认为，海外市场将是未来Minimax发展布局的重要方向。一方面，开源且低价的大模型于行业当下具备较强竞争力，在GPT、Gemini、Claude维持高价订阅模式的背景下，M2.7将成为全球个人用户的重要选择；另一方面，OpenClaw兴起，龙虾风热度仍未褪去，高额的Token价格同样衬托了M2.7的高性价比，海外龙虾用户对M2.7的需求也将持续提升。

最后，随着M2-her底层模型的能力提升，我们看好Talkie在海外市场的长期表现，更自然/个性化的对话体验将持续拓宽情感陪伴赛道的市场份额。同时，其国内版本星野App也实现了活跃用户数量的稳步增长，2026年2月，其MAU达1,586.3万人，环比增长了62%，模型更新之下Minimax旗下C端产品的用户反馈也在持续优化提升，看好该赛道的未来发展。

三、业务发展预测：业务价值可观，中长期风险尚存

综上，我们看好Minimax在业务方面的发展，上半年，M3模型的推出将进一步带动市场对其的价值重估。但当下，我们发现其在估值、市值等方面的确存在较高的情况，尽管MiniMax展现出强劲的增长势头和独特的竞争优势，但其未来发展仍面临多重风险因素的制约。

从市场风险来看，大模型行业正处于从"技术竞赛"向"商业化落地"过渡的关键阶段，市场格局远未稳定；从监管风险来看，MiniMax超过70%的收入来自海外市场，这一特点既是优势也是风险亟需企业进行更多监管和合规方面的部署；从解禁风险来看，MiniMax上市初期流通盘较小、筹码集中，这在一定程度上推高了股价。但随着时间推移，早期投资者、员工持股、基石投资者的股份将逐步解禁。

整体来看，Minimax在机遇和挑战中正加速发展，看好企业在应对短期风险后未来的长线发展，在这些不确定性面前，MiniMax需要保持高度的战略灵活性和技术敏感度，才能在快速变化的行业环境中持续保持领先。

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